房企存量債務(wù)“尾部風(fēng)險”壓力猶存。十五五商業(yè)銀行未來持續(xù)增加對房企信貸支持依然存在難度。連平除非針對房企出臺大規(guī)模債務(wù)出清的房地專項政策，否則在房地產(chǎn)中長期下行周期中，產(chǎn)市場走即便是十五五經(jīng)營比較穩(wěn)健的公司也可能會因為暫時性的資金周轉(zhuǎn)問題而被迫出現(xiàn)債務(wù)違約或付息困難的情況。

　　在“十四五”末期，連平上市房企投資回報率開始由正轉(zhuǎn)負，房地部分房企資產(chǎn)減值損失正以倍數(shù)的產(chǎn)市場走方式逐年遞增。這種情形可能在“十五五”時期進一步擴散蔓延，十五五進而擴大商業(yè)銀行房企不良貸款規(guī)模和提升不良率，連平風(fēng)險可能從房企逐漸影響至重要的房地銀行金融體系，而銀行系統(tǒng)這類風(fēng)險的產(chǎn)市場走顯現(xiàn)往往是滯后的。

　　在房價持續(xù)存在較大下行壓力之下，十五五個人按揭貸款有較大范圍違約的連平潛在風(fēng)險。參考全球主要房地產(chǎn)市場的房地歷史運行規(guī)律，個人住房貸款不良/拖欠率通常具有典型的尾部風(fēng)險特征。即隨著房價的持續(xù)下跌，個人存量住房貸款不良率將逐漸上升，尤其是在房價下跌的尾部階段，個人住房貸款的不良率可能以指數(shù)化方式陡然升高。而居民部門住房貸款從爆發(fā)危機到回歸安全水平可能需要消耗10~15年的時間，對市場的健康運行帶來很大的負面壓力。

　　鑒于我國居民住宅水平已達到中等偏高的水平，居民部門杠桿率才從峰值下降，未來住房需求增長會受到一定制約；而住房庫存處在很高水平、房企存量債務(wù)“尾部風(fēng)險”壓力猶存等因素將導(dǎo)致市場供給大幅走弱，市場可能會較長時間在底部徘徊。

　　政策引導(dǎo)市場供求趨向平衡并化解風(fēng)險

　　“十五五”時期，整體住房政策基調(diào)將是以釋放需求為主線，引導(dǎo)市場向供求關(guān)系趨于平衡的方向發(fā)展，政策理念將基本延續(xù)“十四五”時期第二階段的引導(dǎo)思路。個人購房政策在很多方面將維持較為寬松的政策環(huán)境，盡管進一步大幅調(diào)整購房門檻的空間不大，但在房地產(chǎn)市場完成筑底企穩(wěn)之前，住房宏觀政策并不具備退坡或完全撤銷的條件，政策基調(diào)將延續(xù)以支持、呵護姿態(tài)為主。伴隨市場調(diào)整的不斷深入，監(jiān)管部門將繼續(xù)重點關(guān)注房企流動性風(fēng)險，有條件地滿足房企合理的融資需求?！笆逦濉睍r期，全國住房政策總體基調(diào)及其實施路徑可能主要聚焦以下三方面：

　　第一，在供給側(cè)加快推進商品房去庫存。預(yù)計監(jiān)管部門將視房地產(chǎn)市場去庫存實際情況，靈活動態(tài)安排專項收儲債券發(fā)行規(guī)模和發(fā)行節(jié)奏，逐年撥款支持商品房和閑置用地收儲工作，總計專項債投放規(guī)模大約在1萬億~1.5萬億元，拉動商品房去庫1億~1.5億平方米，約占目前庫存總量的16%。

　　土地拍賣政策將逐步回歸市場化運行方式，根據(jù)各地（主要是針對22個主要城市）不同的需求特點，靈活安排每年土拍次數(shù)，滿足房企基本的土地儲備購置需求。諸如房地產(chǎn)稅改革等可能不利于市場預(yù)期穩(wěn)定的政策，快速推進的概率不大。

　　第二，強化支持住房需求政策。個人購房政策整體將保持寬松的政策環(huán)境，政策主旨繼續(xù)強調(diào)支持剛性和改善性住房需求。預(yù)計“十五五”時期，個人購房利率將適度下調(diào)，包括商業(yè)銀行住房抵押貸款利率和住房公積金貸款利率，總體上個人住房貸款利率將保持在低位運行。必要時北上深所在地商業(yè)銀行可能會適度降低購房首付比例，包括首套和二套房。

　　“十五五”時期將加快城市更新計劃，支撐住房需求并促進投資。預(yù)計“十五五”時期，相關(guān)住房保障財政支出資金規(guī)模約5000億元，帶動保障性住房貸款余額凈增2萬億~2.5萬億元，每年實際進行城中村改造實施計劃的數(shù)量可能增至150萬套~200萬套。

　　第三，穩(wěn)妥推進房企債務(wù)及風(fēng)險化解工作?！笆逦濉睍r期，監(jiān)管部門將延續(xù)房地產(chǎn)宏觀審慎的政策基調(diào)，央行可能再度延長住房“金融16條”支持政策的實施期限至2030年末。各地將推動并落實房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機制，逐步落實房地產(chǎn)“白名單”項目貸款實際放款工作，加大民營企業(yè)債券融資支持工具的支持力度，滿足包括民營房企在內(nèi)的合理融資需求。

　　“十五五”時期房地產(chǎn)市場運行展望

　　進入“十五五”時期，房地產(chǎn)政策將引導(dǎo)市場向著供需平衡的方向發(fā)展，將在需求和供給兩側(cè)總體保持支持狀態(tài)，從而推動房地產(chǎn)市場逐步進入平穩(wěn)筑底時期。參考全球房地產(chǎn)成熟市場的發(fā)展經(jīng)驗，經(jīng)過五年多的市場深度調(diào)整，“十五五”時期很可能成為房地產(chǎn)市場在新供求關(guān)系下的穩(wěn)定期，相對于曾經(jīng)出現(xiàn)過的暴漲和近五年來的持續(xù)下跌，房地產(chǎn)業(yè)活動將逐步趨于理性。

　　一是商品房銷售放緩。預(yù)計“十五五”時期，城鎮(zhèn)住宅建筑面積總需求約30億平方米，平均每年新增住宅建筑需求面積為6億平方米左右。與“十四五”末期年化住宅銷售面積8億平方米相比，大約減少四分之一，平均每年跌幅在5%左右，降幅較“十四五”時期后半段明顯趨緩。商品房銷售市場也將逐步回歸趨勢水平，實際商品房銷售總面積在32億~35億平方米，年均跌幅在5%以內(nèi)；其中，現(xiàn)房銷售和東部沿海地區(qū)市場銷售份額將進一步提升。

　　二是房價跌勢收斂?！笆逦濉睍r期，在住房支持政策的作用下，房價進一步下跌的幅度可能有所收窄。預(yù)計平均每年新房價格同比下跌1%，二手房價格同比下跌2%，跌幅較“十四五”時期分別收窄1.5和2.5個百分點?！笆逦濉鼻鞍攵畏績r下行壓力可能相對大一些，后半段跌勢將有望趨緩甚至止跌，大城市住房價格可能企穩(wěn)并回升。預(yù)計到“十五五”中期，大城市新房價格可能止跌，二手房價格跌幅在1%以內(nèi)。購房者需求被更好地滿足、可供出售現(xiàn)房庫存偏低以及土地價格上漲是支撐大城市新房價格的主要因素。

　　三是庫存有望從歷史高位回落。預(yù)計到“十五五”末期，全國商品房待售面積約為4.5億平方米，較“十四五”末期累計減少四成左右。商品房庫銷比將逐步降至3.5左右水平，商品房庫存整體供求關(guān)系有望回歸至相對正常的水平。

　　四是房企流動性狀況邊際改善。預(yù)計“十五五”時期，房企資金來源整體壓縮三成左右，商品房年均銷售額將從“十四五”時期的12.4萬億元降至7.7萬億元左右。預(yù)計到2030年末，開發(fā)貸余額占金融機構(gòu)全部信貸余額可能降至4.8%左右。房企整體資金實力較“十四五”時期雖有好轉(zhuǎn)，但仍有一定的壓力。

　　五是土地市場總體仍然較為疲軟。“十五五”時期我國土地市場將延續(xù)集約化道路，意味著可供拍賣的住宅用地規(guī)劃建設(shè)面積仍然可能會持續(xù)減少，尤其是低能級城市土地供給方面仍將價低量減。一線及部分高能級城市土地市場有望在“十五五”時期走穩(wěn)復(fù)蘇。

　　六是房地產(chǎn)投資降速逐步收斂。除了資金來源和土地購置減少之外，工程建設(shè)的下滑仍將是影響房地產(chǎn)投資的最主要拖累因素。預(yù)計到“十五五”末期，住房建設(shè)工程（年化）能力大約降至65億平方米左右，較“十四五”末期下降兩成左右，跌勢較“十四五”時期有所收窄。住房金融支持政策的延續(xù)將有助于推動房企在施工和竣工部分跌幅可控，新屋開工規(guī)?？赡芙抵?998年房改之前水平。政策主導(dǎo)的支持項目將發(fā)揮托底的作用。預(yù)計城市更新計劃和老舊小區(qū)改造可能每年將帶動5000億~10000億元資金，約合每年房地產(chǎn)投資10%左右。綜合測算，預(yù)計整個“十五五”時期，平均每年房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額約8.3萬億元，年均投資跌幅約4.5%，較“十四五”時期年均跌幅收窄3個百分點左右。

　　綜合評估，“十五五”時期，房地產(chǎn)市場總體處于去庫存階段。房價總體水平走低，投資性購置需求明顯減弱。新常態(tài)下，預(yù)計每年實際商品房銷售面積可能在6億~7億平方米。房地產(chǎn)工程建設(shè)及竣工能力的收縮可能導(dǎo)致每年新增住房供給面積不足6億平方米，供應(yīng)過剩的程度將有望得以減輕。城鎮(zhèn)戶均套戶數(shù)可能回到1.05套左右的水平，較“十四五”時期有所下降，住房市場供求趨于平衡。房企財務(wù)管理要求更為嚴(yán)格，拿地主要聚焦大城市優(yōu)質(zhì)地塊，土地成交總量將減少，房地產(chǎn)開發(fā)投資更為合理。房企經(jīng)營重心從過往開發(fā)建設(shè)向存量資產(chǎn)運營管理轉(zhuǎn)變，這是房地產(chǎn)市場逐漸走向成熟的重要標(biāo)志之一。

　　建議出臺針對性政策

　　基于對“十五五”房地產(chǎn)市場運行的展望，建議在以下六個方面出臺有力度的針對性政策，促進房地產(chǎn)市場盡早觸底企穩(wěn)，平穩(wěn)運行。

　　一是顯著降低居民購房成本。加大財稅優(yōu)惠政策支持力度，在房產(chǎn)購置的交易環(huán)節(jié)加大財政補貼力度，對首套房購置的，下調(diào)交易環(huán)節(jié)各項主要稅率（包括契稅、印花稅）；針對二手房交易環(huán)節(jié)，降低增值稅和所得稅稅率，減少免征年限。建立房地產(chǎn)交易稅收返還政策，對房產(chǎn)購置年限1年時間內(nèi)，設(shè)立與家庭裝修、裝潢等耐用消費品購置稅收抵扣政策，以幫助住房需求釋放。

　　二是針對大城市房地產(chǎn)市場實施區(qū)域性差異化住房政策。推動土地、金融等資源向需求強勁的市場傾斜，匹配市場供需變化新趨勢，有效增加大城市住房供給能力。

　　三是防范住房金融風(fēng)險。不僅要做好個人和房企流動性支持工作，例如適度調(diào)降存量貸款利率水平，也要增加儲備政策工具，增加商業(yè)銀行資本金，擴大住房抵押貸款資產(chǎn)證券化規(guī)模，做好銀行流動性管理。

　　四是在“十五五”初期階段，加大力度推行“白名單”機制，切實提升開發(fā)貸在銀行業(yè)貸款余額中的占比。完成商業(yè)銀行對房企“白名單”專項貸款的全覆蓋；加快專項貸款資金落地，維持房企正常經(jīng)營的流動性支持；必要時建議新成立專門負責(zé)房企存量貸款的金融機構(gòu)，遏制房企風(fēng)險在金融系統(tǒng)快速蔓延。

　　五是由央行牽頭，各政策性銀行和大型商業(yè)銀行等其他金融機構(gòu)參與成立房地產(chǎn)穩(wěn)定基金，以有效防控房企及市場風(fēng)險，提振市場信心，有效改善預(yù)期。

　　六是加大宏觀政策調(diào)控力度。穩(wěn)住經(jīng)濟大盤和股票市場對穩(wěn)定房地產(chǎn)市場信心至關(guān)重要，宏觀經(jīng)濟大起大落不利于居民總收入和房價保持相對穩(wěn)定。

　　（作者系廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院院長兼首席經(jīng)濟學(xué)家、中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事長）

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