21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者注意到，債市債買27日星期一發(fā)布會后的破局尾盤時段，債市收益率應(yīng)聲全面下行，即央機構(gòu)機構(gòu)搶券序幕隨之拉開——基金、行國券商等一度成為搶券主力，賣將幕積極快速“掃貨”，恢復(fù)而銀行、搶券保險則相應(yīng)賣出。已拉隨后多個交易日中，開序買賣力量輪番更替，債市債買行情震蕩走強。破局

　　來到央行發(fā)聲后的即央機構(gòu)第3個交易日，這波調(diào)整是行國否已經(jīng)到位？至30日發(fā)稿時，市場仍呈現(xiàn)全面“債?！睉B(tài)勢，賣將幕但收益率下行幅度有所收窄?；謴?fù)

　　但與此同時，許多債市從業(yè)者也對于重啟的具體時機，以及落地后央行買賣操作的方向和操作方式十分關(guān)心。 

　　“目前還是中短期限品種的確定性好些”，北京某公募基金債券交易人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者，近日1年期國債活躍券利率下行尤為快速，主要系重啟買債的信號與資金面有所修復(fù)共同作用的結(jié)果。

　　一家券商資管投資經(jīng)理向記者表示，市場在經(jīng)歷調(diào)整后已出現(xiàn)階段性企穩(wěn)特征，交易情緒變得平緩了一些。但在她看來，利率下行空間或相對有限，當(dāng)前仍以把握波段機會為主要策略，“短期來看，去年同期的趨勢性行情很難再現(xiàn)了”。

　　一輪“搶券”行情再上演

　　回顧其政策背景，央行在二級市場進(jìn)行國債買賣操作，是公開市場操作的一部分，旨在通過買入或賣出國債來調(diào)節(jié)市場流動性。這一操作是豐富貨幣政策工具箱、增強國債金融功能、發(fā)揮國債收益率曲線定價基準(zhǔn)作用，并促進(jìn)貨幣政策與財政政策協(xié)同的重要舉措。

　　其操作方式主要包括“買短賣長”，即通過買入短期國債、賣出長期國債來影響收益率曲線形態(tài)，例如2024年8月至12月期間央行就曾采用此方式；買入短期國債可向市場投放基礎(chǔ)貨幣，緩解資金緊張；買入長期國債則能引導(dǎo)長期利率預(yù)期，但同時也需謹(jǐn)慎應(yīng)對利率波動風(fēng)險。

　　那么，此前為何暫停該項操作？潘功勝在10月27日的發(fā)布會上指出，“今年初，考慮到債券市場供求不平衡壓力較大、市場風(fēng)險有所累積，人民銀行暫停了國債買賣”。

　　記者了解到，去年在“資產(chǎn)荒”背景下，債券因安全穩(wěn)健的票息收益成為資金青睞的“香餑餑”，疊加市場機構(gòu)對“雙降”的強烈預(yù)期和搶跑，一度形成過熱的“債牛”行情，債券市場風(fēng)險泡沫風(fēng)險逐步積累。

　　現(xiàn)在又為何即將恢復(fù)操作？告別去年大牛市后，尤其在今年央行暫停操作以來，交易盤熱情降溫，債市持續(xù)低迷，不少從業(yè)者感嘆今年債券投資“尤其難”。原因主要有兩方面：一是去年四季度機構(gòu)提前押注降準(zhǔn)降息之下透支利率下行空間，當(dāng)前收益率已處歷史低位，操作難度顯著提高；二是今年股債“蹺蹺板”效應(yīng)被打破，股市在科技AI等板塊帶動下表現(xiàn)亮眼，形成“股牛債弱”格局，收益率相對穩(wěn)定。

　　此次恢復(fù)國債買賣在即，在業(yè)內(nèi)人士看來，央行重啟債券購買操作，有助于與財政政策協(xié)同配合，緩解四季度及明年初地方政府債發(fā)行提速放量可能引發(fā)的市場供給沖擊。盡管四季度財政發(fā)力有限，但考慮到2026年初仍有約2萬億元地方政府化債額度可能集中發(fā)行，央行維持流動性可為政府債發(fā)行營造穩(wěn)定環(huán)境，有效平抑資金面波動，增強銀行體系承接能力。

　　此外，近期公募費率新規(guī)征求意見稿的發(fā)布，給為短債債基投資機構(gòu)帶來一定“焦慮感”，央行此時恢復(fù)操作，也可在一定程度上對沖潛在債基拋壓，為市場提供流動性支持，為緩解非銀機構(gòu)的流動性困難下一場“及時雨”。

　　中郵證券固收首席分析師對記者表示，央行此次重啟國債購買在時點上具有一定的內(nèi)在必然性。主要背景在于去年8月至12月的操作以買入短期國債為主，這些短期券種將集中于今年年底至明年年初到期。鑒于該工具已被中央金融工作會議部署為常備貨幣政策工具，其存量規(guī)模不宜歸零，為應(yīng)對到期續(xù)作需求，央行大概率需在歲末年初這一時段重啟操作。

　　值得關(guān)注的是，最新市場表現(xiàn)顯示，30日債市雖延續(xù)走強，但收益率下行幅度已收窄至0.5-1.5個基點。從CNEX債券分歧指數(shù)觀察，自周一（10月27日）政策公布至29日期間，在外部政策刺激下債券市場收益率整體下行，但賣盤亦較為活躍，市場分歧有所加大。至30日發(fā)稿時，行情出現(xiàn)一定扭轉(zhuǎn)：銀行開始發(fā)揮接券作用，基金則由“搶券”轉(zhuǎn)為賣出，似在止盈操作；保險機構(gòu)維持凈賣出，券商則小幅買入。有觀點認(rèn)為，前期持空頭思維的投資者在利好刺激下選擇“見好就收”，此次變化實為對前期過度樂觀情緒的回調(diào)。

　　后續(xù)重啟時點和方式成首要關(guān)注

　　隨著市場逐步消化重啟帶來的短期利好，機構(gòu)關(guān)注的重點已轉(zhuǎn)向更具實操性的問題：應(yīng)如何合理應(yīng)對此次調(diào)整？真正的重啟黃金時點可能在何時出現(xiàn)？買賣的具體時間節(jié)點與操作方式，也成為當(dāng)前機構(gòu)聚焦的核心議題。

　　多位債券投資人士對記者表示，此次重啟買債操作后，預(yù)計央行將進(jìn)一步優(yōu)化國債買賣的具體操作方式，以盡量降低對市場的沖擊。

　　10月27日的發(fā)布會上，潘功勝提到，實踐中，人民銀行根據(jù)基礎(chǔ)貨幣投放需要，兼顧債券市場供求和收益率曲線形態(tài)變化等情況，靈活開展國債買賣雙向操作，保障貨幣政策順暢傳導(dǎo)和金融市場平穩(wěn)運行。

　　對此浙商銀行FICC指出，總體來看，當(dāng)前政策的優(yōu)先級依然是“穩(wěn)字當(dāng)頭”，相比對單邊行情的過度期待，結(jié)構(gòu)性機會的挖掘或許是更理性的選擇。

　　滬上一家城商行理財子固收投研人士則對本報表示，短端利率下行較快確實與去年央行所購債券陸續(xù)到期有關(guān)，其預(yù)期恢復(fù)操作后央行大概率還會買短債，但“買的動作、規(guī)模應(yīng)該不會特別大”，畢竟當(dāng)前大幅寬松的必要性不強。

　　面對當(dāng)前市場，部分機構(gòu)人士表現(xiàn)出觀望姿態(tài)。一位沿海城商行債券投資人士向記者稱，現(xiàn)階段行情似乎愈發(fā)的難以預(yù)測，另一家大型股份行金市部人員也稱“保持中性看法”，認(rèn)為央行購債的實質(zhì)影響尚待觀察、市場復(fù)雜性的提升正加大預(yù)判盤面走向的難度。

　　江浙滬一家城商行金市部投資交易人士向記者表示，央行此次買債可能亦著眼于配合年末流動性安排，從近期市場表現(xiàn)看，期現(xiàn)行情集中在3-5年期；市場在一次性定價后出現(xiàn)回吐并轉(zhuǎn)入震蕩，“說明這次市場情緒還是相對克制”。其進(jìn)一步指出，若未來兩個月提前批額度發(fā)行，買債也有助于緩解機構(gòu)配置壓力。

　　梁偉超向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道表示，由于年末所剩時間已不長，若計劃分月操作，以連續(xù)四個月購買、總量約一萬億的規(guī)模估算，每月操作量約在兩三千億元。規(guī)模方面，總體思路可能延續(xù)去年一萬億左右的量級，以存量續(xù)作為主，這意味著提供的流動性增量有限，對市場影響相對可控。結(jié)構(gòu)上預(yù)計仍會以短期券種為主，采取分批買入方式。就利率和市場影響而言，此舉主要意義在于短期情緒的修復(fù)，對收益率產(chǎn)生增量下行的定量推動作用可能不大。

　　友山基金聯(lián)席首席投資官許永斌對記者表示，央行若重啟債券買賣，其首要目的應(yīng)是向市場注入流動性。他指出，“真正重啟的時間就是要注入流動性，這兩天他注入了天量的OMO，所以還是說明市場間是缺流動性的。”若去年央行購債以短期品種為主，今年債券到期后若不續(xù)做，將導(dǎo)致流動性被動收縮，這與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)筑底波動、壓力猶存的環(huán)境不相符。在注入流動性的同時，央行另一重要考量是避免對市場造成過大沖擊。這解釋了為何以往傾向于購買短期債券：在同等名義本金下，短期國債的基點價值（DV01）對市場的沖擊最小，且到期后央行在是否續(xù)作上擁有主動選擇權(quán)?！暗强陀^狀況就是只買前端的債，比較容易就會引起去年債市過熱時期的市場機構(gòu)羊群效應(yīng)?！?/p>

　　投資層面，他認(rèn)為3到5年期品種當(dāng)前具備較好價值，超長端的30年期因曲線陡峭也具配置價值，尤其在四季度配置需求通常較強的背景下，他傾向于關(guān)注3-5年期限機會，并階段性參與超長端。他預(yù)計新一批操作可能在11月或12月進(jìn)行，但市場普遍猜測央行或通過大行間接操作而非直接入場。

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