財(cái)聯(lián)社10月28日訊（編輯 瀟湘）有跡象顯示，出手美國(guó)利率市場(chǎng)上周晚些時(shí)候出現(xiàn)了一筆規(guī)?？捎^的美聯(lián)大宗交易，似乎是儲(chǔ)明場(chǎng)上在為美聯(lián)儲(chǔ)即將宣布結(jié)束其縮減資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)劃（即量化緊縮政策，QT）進(jìn)行布局。晚官

　　芝商所集團(tuán)（CME）的宣結(jié)數(shù)據(jù)顯示，上周四出現(xiàn)一筆涉及4萬(wàn)份11月到期合約的束縮大宗交易，押注11月份有擔(dān)保隔夜融資利率（SOFR）平均只會(huì)比預(yù)期的表利聯(lián)邦基金利率高出不到9個(gè)基點(diǎn)。

　　分析人士指出，率市這一交易將標(biāo)志著今年以來(lái)兩者趨勢(shì)的大宗轉(zhuǎn)變，并反映出人們?cè)絹?lái)越預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在周三政策會(huì)議結(jié)束時(shí)宣布QT政策的交易終結(jié)。

　　數(shù)據(jù)顯示，出手SOFR目前為4.24%——該利率是美聯(lián)主要以國(guó)債作為抵押品的短期現(xiàn)金的隔夜借款利率，反映隔夜回購(gòu)市場(chǎng)的儲(chǔ)明場(chǎng)上融資成本。而聯(lián)邦基金利率目前為4.11%——該利率是晚官銀行為滿足準(zhǔn)備金要求而相互收取的無(wú)抵押隔夜貸款成本。

　　交易員指出，宣結(jié)上述4萬(wàn)份合約意味著該頭寸每出現(xiàn)1個(gè)基點(diǎn)的利差變動(dòng)，就將產(chǎn)生約200萬(wàn)美元的盈虧。這一利率風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)被稱為“DV01”。

　　鑒于該交易風(fēng)險(xiǎn)敞口幾乎完全集中于一個(gè)月期利率的利差，因而此頭寸規(guī)模可以稱得上極為龐大——其利率敏感度相當(dāng)于持有20億至30億美元十年期國(guó)債。

　　本質(zhì)上，該交易是在押注若美聯(lián)儲(chǔ)在本周為期兩天的會(huì)議上宣布縮減量化緊縮計(jì)劃，并如預(yù)期實(shí)施25個(gè)基點(diǎn)降息，則11月SOFR平均利率將降至3.95%或更低，而聯(lián)邦基金利率則將處于3.86%（4.11%-0.25%）或更高。

　　這與遠(yuǎn)期市場(chǎng)的預(yù)期形成了鮮明對(duì)比——上周五一個(gè)月期遠(yuǎn)期合約顯示，交易員預(yù)計(jì)到11月底時(shí)SOFR將比聯(lián)邦基金利率高出10個(gè)基點(diǎn)，這將是一個(gè)創(chuàng)紀(jì)錄的利差水平，表明回購(gòu)融資條件仍然緊張。

　　德意志銀行美國(guó)利率策略師Steven Zeng表示，這是一筆押注美聯(lián)儲(chǔ)本周將停止QT并宣布新政策以安撫融資市場(chǎng)的交易，這將使SOFR相對(duì)于聯(lián)邦基金利率的利差從當(dāng)前水平下降。他表示，“盡管CPI漲幅仍有3%，但我們上周得到的最新通脹數(shù)據(jù)比預(yù)期略低。”

　　美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在10月14日曾表示，美聯(lián)儲(chǔ)已準(zhǔn)備好結(jié)束QT，理由包括流動(dòng)性條件收緊，以及回購(gòu)利率走強(qiáng)。

　　QT結(jié)束將帶來(lái)更低的回購(gòu)利率

　　通常而言，美聯(lián)儲(chǔ)量化緊縮（QT）時(shí)期往往與回購(gòu)利率上升同時(shí)發(fā)生，因?yàn)楫?dāng)國(guó)債和機(jī)構(gòu)證券到期時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)將所得資金進(jìn)行再投資。然后，美國(guó)財(cái)政部會(huì)贖回債務(wù)，并通過(guò)從其在美聯(lián)儲(chǔ)的存款現(xiàn)金賬戶（TGA）余額中減去所需金額來(lái)向美聯(lián)儲(chǔ)付款。

　　為了補(bǔ)充現(xiàn)金余額，美國(guó)財(cái)政部必須發(fā)行更多新債。而投資者也會(huì)使用他們銀行賬戶中的資金購(gòu)買這些新債券，這反過(guò)來(lái)又會(huì)降低銀行準(zhǔn)備金水平。銀行和貨幣市場(chǎng)基金可用于隔夜貸款的可用現(xiàn)金或準(zhǔn)備金減少，從而便會(huì)對(duì)回購(gòu)利率構(gòu)成上行推力。

　　而當(dāng)縮表結(jié)束時(shí)，情況顯然將發(fā)生逆轉(zhuǎn)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)將到期證券再投資，銀行準(zhǔn)備金下降趨勢(shì)將停止甚至可能回升，從而增加系統(tǒng)流動(dòng)性并導(dǎo)致回購(gòu)利率下降。

　　過(guò)去幾個(gè)月，回購(gòu)利率上升還源于美國(guó)財(cái)政部在夏季債務(wù)上限解除后激進(jìn)發(fā)行短期國(guó)債以補(bǔ)充現(xiàn)金儲(chǔ)備。國(guó)債發(fā)行量激增導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)回購(gòu)融資的需求上升。

　　**野村證券美國(guó)利率策略主管Jonathan Cohn目前與德意志銀行策略師Zeng觀點(diǎn)一致，即認(rèn)為上述SOFR與聯(lián)邦基金利率間利差交易背后的動(dòng)因，在于美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的潛在動(dòng)態(tài)。

　　他還指出，市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)很可能“通過(guò)向系統(tǒng)回注準(zhǔn)備金或降低流動(dòng)性釋放操作利率等方式提供流動(dòng)性支持”。

　　自10月中旬以來(lái)，SOFR利率持續(xù)徘徊在美聯(lián)儲(chǔ)4.00%-4.25%政策利率區(qū)間的上限附近，甚至曾兩次短暫突破該區(qū)間。而再往前，自8月22日起，SOFR利率就始終高于聯(lián)邦基金利率，該利率在年內(nèi)大部分時(shí)間也都高于后者。

　　事實(shí)上，在理想情況下，SOFR的利率價(jià)格反而應(yīng)低于聯(lián)邦基金利率——因?yàn)榍罢哂袊?guó)債擔(dān)保，信用風(fēng)險(xiǎn)極低。相比之下，聯(lián)邦基金利率反映的是無(wú)擔(dān)保的銀行間借貸，涉及交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)。因此，聯(lián)邦基金市場(chǎng)的貸款人通常要求比SOFR略高的利率以補(bǔ)償該風(fēng)險(xiǎn)。

　　但近來(lái)，美國(guó)利率市場(chǎng)上這一不尋常的倒掛，無(wú)疑凸顯了短期融資市場(chǎng)中力量的轉(zhuǎn)變。

　　當(dāng)然，目前也并非所有市場(chǎng)人士都認(rèn)為上述大宗交易由結(jié)束QT的押注而來(lái)。道明證券美國(guó)利率策略師Jan Nevruzi認(rèn)為，芝商所的大宗交易行為可能并非僅由縮表因素驅(qū)動(dòng)。他認(rèn)為這更反映出全年顯現(xiàn)的估值擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，暗示投資者可能正在“高位減倉(cāng)”。

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