威高血凈并購兄弟公司，背后藏著什么原因？
圖片來源：天眼查、威高界面新聞研究組
此次將其納入后，血凈兄弟威高血凈透析耗材在采購、并購背后滅菌和無菌包裝環(huán)節(jié)的公司單位成本有望進一步下降，對集采降價形成一定對沖。什原陳礪對界面新聞記者表示，威高“威高血凈擁有覆蓋全國6000多家醫(yī)療機構的血凈兄弟終端網(wǎng)絡和批量生產(chǎn)能力，引入威高普瑞的并購背后醫(yī)用包裝與潔凈制造平臺后，可在材料、公司滅菌和包裝驗證等環(huán)節(jié)實現(xiàn)內(nèi)生配套，什原減少對外采購依賴”。威高
威高血凈曾進行壓力測試，血凈兄弟測算結(jié)果顯示，并購背后若血液透析器等產(chǎn)品在全國范圍內(nèi)執(zhí)行集中帶量采購且費用結(jié)構不變，公司公司凈利潤將較基準情形下降約24.90%。什原公司招股書稱，若能同步優(yōu)化銷售費用等開支，可將凈利降幅收窄至約6%。這組數(shù)據(jù)意味著，企業(yè)必須通過供應鏈內(nèi)挖潛來應對價格下行。
目前，威高血凈已與交易對方簽署《合作意向協(xié)議》，預計11月初披露重組預案。由于威高股份為交易對方且系公司關聯(lián)法人，屆時關聯(lián)股東需回避表決。投行分析師葉子航評價稱：“交易各方全是自己人，股權穿透后，標的資產(chǎn)的獨立性和交易定價的公平性，將是監(jiān)管關注的重點?！?/p>
股權連遭攤薄
威高血凈5月19日登陸上交所主板，發(fā)行價26.50元/股，實際發(fā)行新股約4114萬股，占發(fā)行后總股本的10%。公司上市募資總額約10.90億元，扣除費用后凈募資約9.78億元，發(fā)行后總股本增至4.1139億股。募集資金主要投向智能化產(chǎn)線擴建、血透器新基地、研發(fā)中心和數(shù)字化平臺建設，并有1.50億元用于補充流動資金。
IPO令威高血凈流動資產(chǎn)明顯改善
上市募資充實了威高血凈的現(xiàn)金流。招股說明書顯示，充沛現(xiàn)金使公司資產(chǎn)負債率降至不到20%，2024年財務費用為-0.06億元，利息收入已略超利息支出。不過，IPO帶來的股權稀釋效應已經(jīng)顯現(xiàn)。按發(fā)行后全面攤薄計算，公司2024年每股收益為1.07元，相比發(fā)行前下降了約10%。職業(yè)投資人周衡認為，IPO募資提供了9.78億元凈現(xiàn)金和更低資產(chǎn)負債率，“發(fā)行后每股收益已下調(diào)約一成，短期ROE也被攤薄，能否修復取決于募投產(chǎn)能利用率等經(jīng)營指標?！彼硎?。
此次收購以發(fā)行股份支付對價，意味著股本將進一步擴張。葉子航向界面新聞記者介紹，“如果基于威高血凈停牌前約160億元的市值測算，假設標的估值約占上市公司的30%，則需相應增發(fā)約30%的股份，靜態(tài)測算每股收益或?qū)⒈辉俣葦偙〖s23%左右”。會計準則顯示，由于本次交易實控人不變，上市公司大概率按同一控制下企業(yè)合并處理，不確認商譽，但新增股份攤薄和過渡期損益仍對短期報表產(chǎn)生影響。
周衡表示，此次交易的關鍵在于標的盈利水平與發(fā)行股份數(shù)量能否匹配：若威高普瑞凈利率和增速高于上市公司現(xiàn)有業(yè)務，有望并表后實現(xiàn)“薄攤厚增”；反之則可能拖累整體利潤率，短期內(nèi)也難以完全彌補股本擴大所帶來的影響。
對于威高集團而言，此舉是板塊資源優(yōu)化的一環(huán)。威高股份稱，潛在交易將有利于集團整合資源，在血液凈化領域占據(jù)更大市場份額。不過在實控人不變的前提下，中小股東更關心交易能否真正帶來業(yè)績增厚，而不僅是規(guī)模的擴大。
二級市場交易行情數(shù)據(jù)顯示，威高血凈股價上市首日盤中一度漲至49.99元，總市值突破200億元，收盤報41.37元，較發(fā)行價上漲56%。此后股價震蕩回調(diào)，停牌前一日（10月19日）報收38.61元，較上市首日高點回落約22%。目前市場正等待重組方案的細節(jié)，在明確換股比例、標的估值和業(yè)績承諾前，股價短期或維持觀望。
集采常態(tài)之下
威高血凈啟動內(nèi)部整合背后，是主營業(yè)務增速的急劇放緩。公司2022年歸母凈利為3.15億元，2023年為4.42億元，2024年為4.49億元。數(shù)據(jù)顯示，其歸母凈利增速已由2023年的40.32%回落至2024年的1.58%。公司毛利主要由透析器和透析管路貢獻，2022–2024年兩者合計毛利占比均在80%以上，價格波動對整體盈利影響顯著。
2024年威高血凈歸母凈利潤增速大幅放緩
2024年下半年起，部分省份血透耗材集采開始執(zhí)行，威高血凈透析器和管路平均出廠價分別較上年同期下降約16%和11%，直接壓縮了毛利率，盡管銷量增長對沖了部分影響。在醫(yī)保控費和市場趨于飽和之下，血液凈化業(yè)務的內(nèi)生增長空間正面臨瓶頸。
腹膜透析板塊被視為威高血凈未來潛在增長點之一。行業(yè)年報顯示，國內(nèi)在透析患者約118萬人，透析治療率僅26%，其中腹透治療滲透率僅約3.70%。威高血凈通過與日本泰爾茂合資切入腹透液市場，2024年該業(yè)務收入2.39億元，同比增加47.53%。但尷尬的是，該板塊尚處推廣期未實現(xiàn)盈利。
從競爭格局看，威高血凈在透析耗材領域憑借渠道和性價比優(yōu)勢位居國內(nèi)市占率第一，但在血透整機和腹透領域仍有追趕空間。公司掌握中空纖維透析膜等核心工藝，并參與制定多項行業(yè)標準。但陳礪認為，公司在設備和腹透領域與外資巨頭尚有技術和品牌差距，仍需較長時間積累。
銷售變革同樣帶來挑戰(zhàn)。自高值醫(yī)用耗材領域推行“兩票制”以來，威高血凈加強了對終端渠道的直接覆蓋，2024年直銷模式收入占比約28%，但銷售費用率仍維持在17%左右。隨著集采價格中樞下移，公司須在保持服務網(wǎng)絡優(yōu)勢的同時嚴控各環(huán)節(jié)成本。
集采常態(tài)之下，業(yè)績承壓，可能是威高血凈急于收購威高普瑞的內(nèi)在原因。
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