文/李浩 21世紀資管研究院特約研究員

　　低利率周期下，銀行益投長期以固收類資產(chǎn)配置為核心的理財路徑銀行理財，對于豐富資產(chǎn)配置種類、參權(quán)提高策略多元化水平的選擇需求日益迫切。提高權(quán)益市場參與度無疑是銀行益投實現(xiàn)這一目標的現(xiàn)實選擇，也是理財路徑其作為資管機構(gòu)支持資本市場長期穩(wěn)健發(fā)展的必然舉措。

　　權(quán)益市場參與度提升和權(quán)益投研能力建設是參權(quán)一體兩面。近年來，選擇各家理財公司積極推進權(quán)益投資框架搭建，銀行益投但整體進展相對遲緩。理財路徑目前理財持有的參權(quán)債券、非標債權(quán)、選擇存款等固收類資產(chǎn)占比仍然超過93%，銀行益投權(quán)益資產(chǎn)配置比例始終較低。理財路徑究其原因：其一，參權(quán)絕大多數(shù)理財公司發(fā)源于商業(yè)銀行內(nèi)設的資產(chǎn)管理部，自帶債券、非標債權(quán)、存款等固收類資產(chǎn)的投資基因，在市場流動性與利率走勢的研判方面積累了深厚經(jīng)驗；成立后又以發(fā)行固收類產(chǎn)品為主，97%以上的理財產(chǎn)品屬于固收類型，進一步強化了其固收投研能力建設的“路徑依賴”。其二，理財客戶習慣于固收類產(chǎn)品的低波穩(wěn)健特性，對于理財產(chǎn)品凈值波動的接受度普遍較低，市場并未給與理財公司提高權(quán)益投資比例充足的空間和時間窗口，導致其在權(quán)益投資布局上較為謹慎。其三，理財公司在結(jié)合自身資源稟賦選擇權(quán)益投資路徑時，缺乏清晰明確的規(guī)劃。本文即圍繞理財公司參與權(quán)益市場的路徑和方式進行探討，比較各類路徑的適用場景與優(yōu)劣勢，為理財公司明確權(quán)益投資參與路徑提出建議。

　　一、理財公司參與權(quán)益市場的四大主要路徑

　　理財公司在權(quán)益市場參與路徑的探索中，形成了四種典型模式。路徑一是直接參與股票投資。理財公司對標公募基金，全面投入權(quán)益投研能力建設，搭建從研究員到投資經(jīng)理的人才隊伍，建立從策略到行業(yè)、到個股的研究體系，形成與權(quán)益投資相適配的決策機制。在產(chǎn)品端，同步布局涵蓋不同風格、主題的權(quán)益類產(chǎn)品、混合類產(chǎn)品。

　　在全面搭建權(quán)益資產(chǎn)投研體系的模式下，理財公司可完全自主掌握權(quán)益投資能力，實現(xiàn)對投資標的的直接把控，是長期參與權(quán)益市場的理想模式。不可否認，該路徑下的權(quán)益投研體系建設投入大、周期長。不僅需要大量的人力與資源支持，還需經(jīng)過多個牛熊周期的市場檢驗與機制磨合，才能確保體系運行穩(wěn)定有效。目前完全符合該模式的理財公司并不多。

　　路徑二是通過委托投資參與權(quán)益市場。理財公司根據(jù)客戶定位和產(chǎn)品屬性，確定風險預算與權(quán)益敞口；再遴選優(yōu)質(zhì)外部管理人，結(jié)合約束條件與管理人共同設計定制化權(quán)益投資方案；最終通過專戶委托的形式開展投資。專戶委托是銀行理財參與權(quán)益市場最早、也是最傳統(tǒng)的方式，其優(yōu)勢在于，理財公司可以有效利用優(yōu)秀外部管理人在策略、行業(yè)和個股方面的專業(yè)能力與投資經(jīng)驗，彌補自身的投研短板；圍繞賺取阿爾法收益實施公募基金無法覆蓋的定制化策略；可以避免其他資金進出對于賬戶管理和凈值的干擾。

　　在專戶委托的模式下，理財公司所需具備的主要能力是選對管理人、做好投后跟蹤與管理，不需要在搭建權(quán)益投研體系方面全面投入。不足之處在于，投后管理與溝通的成本較高；專戶的靈活性有限，委托人資金進出和策略調(diào)整的效率不夠高；部分情況下，外部管理人不能為專戶匹配充足的交易與研究資源，影響策略效果。

　　路徑三是以主動管理的權(quán)益類基金為投資工具。全市場主動管理型股票基金和混合基金合計超過5300只，總市值接近3.8萬億元，涵蓋價值、成長、均衡等多元風格，為理財提供了豐富且靈活的投資標的。該路徑下，理財資金進出的靈活性較高，可根據(jù)市場變化及時調(diào)倉；理財公司無需深入開展行業(yè)和個股研究，降低了權(quán)益投研能力的門檻，但可通過優(yōu)選基金追求阿爾法收益。

　　理財公司需重點積累兩大能力，一是市場風格與主題趨勢研判能力，二是基金篩選與業(yè)績歸因分析能力。在精準研判市場風格與主題變化的基礎上，優(yōu)選風格匹配的基金進行配置。不足之處在于，主動型基金的阿爾法收益穩(wěn)定性較低，受基金經(jīng)理投研能力、市場風格切換等因素影響較大；投資過程中受單只基金規(guī)模和持倉集中度限制，易出現(xiàn)“規(guī)模不經(jīng)濟”，當理財資金規(guī)模較大時，組合管理成本較高。

　　路徑四是以被動指數(shù)基金為投資工具。被動指數(shù)基金憑借費率低、持倉透明、策略穩(wěn)定等特點，已成為近年銀行理財參與權(quán)益市場的重要工具之一。目前全市場被動指數(shù)基金規(guī)模約4.5萬億元，涵蓋寬基指數(shù)、行業(yè)指數(shù)等多個品類。理財投資被動指數(shù)基金目標清晰，主要通過跟蹤指數(shù)賺取貝塔收益，適合追求市場平均收益的配置需求；無需進行復雜的基金風格分析，根據(jù)資產(chǎn)配置需求選擇合適指數(shù)即可；投后跟蹤管理成本也相對較低。劣勢在于，策略被動性強，無法通過主動調(diào)整持倉捕捉超額收益，可能錯過結(jié)構(gòu)性機會。

　　二、對理財公司規(guī)劃權(quán)益市場參與路徑的建議

　　理財公司參與權(quán)益投資既面臨客戶凈值波動接受度低、產(chǎn)品期限短期化等外部挑戰(zhàn)，又存在自身發(fā)展定位、客群基礎、產(chǎn)品布局、業(yè)務特色和投研實力等方面的內(nèi)部差異。而權(quán)益投研能力建設是一項長期工程，需要持續(xù)投入，且最終成效存在不確定性。因此，理財公司需要結(jié)合自身資源稟賦，因“司”而異地科學規(guī)劃與自身發(fā)展相適配的權(quán)益市場參與路徑。

　　對于缺乏權(quán)益投研基礎、低風險偏好客戶占比較高的理財公司，應以專戶委托為主，匹配長期限產(chǎn)品，開展權(quán)益投資；再逐步向被動指數(shù)基金、主動型基金等方式延伸，穩(wěn)步積累權(quán)益資產(chǎn)投研經(jīng)驗。

　　對于權(quán)益投研基礎較薄弱，但客戶有一定凈值波動接受度的理財公司，可優(yōu)先采用“專戶委托+被動指數(shù)基金”的組合模式；通過專戶委托學習外部管理人的研究框架和投資方法，通過投資被動指數(shù)基金積累實踐經(jīng)驗。

　　對于有一定權(quán)益投研基礎、資源充足的理財公司，則可以采用“專戶委托+主動型基金”的模式，同步推進自主權(quán)益投研體系建設；待自主投研能力、人才梯隊及風險控制機制成熟后，過渡到直接投資股票的模式，實現(xiàn)權(quán)益投資的自主化和專業(yè)化。

　　在明確路徑規(guī)劃的基礎上，理財公司還需做好三方面配套工作。首先，夯實宏觀與大類資產(chǎn)配置研究基礎。宏觀經(jīng)濟走勢、政策導向是影響權(quán)益資產(chǎn)價格的重要基礎變量。無論通過上述哪種路徑參與權(quán)益投資，都應持續(xù)強化宏觀經(jīng)濟與政策研究。建立健全常態(tài)化的宏觀研究機制，及時捕捉經(jīng)濟周期、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策等關(guān)鍵變量的變化。同時，深化大類資產(chǎn)配置研究，提升戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置和動態(tài)再平衡能力，精準把握權(quán)益資產(chǎn)配置時機。

　　其次，完善適配權(quán)益投資的檢視和考核機制。強化與權(quán)益投資相關(guān)的專戶委托、公募基金的投后管理，設置合理的考核周期，定期開展業(yè)績歸因分析，形成權(quán)益投資閉環(huán)管理機制。并以跟蹤管理為窗口，積極學習借鑒外部管理人、公募基金的投研體系建設經(jīng)驗，為提升自身權(quán)益投研能力提供支撐。

　　再者，堅持長期主義。權(quán)益投研能力的培育非一朝一夕之功，尤其是高科技、成長性等復雜行業(yè)，需經(jīng)過長期的行業(yè)調(diào)研與公司跟蹤才能形成深度認知。理財公司需樹立穿越牛熊周期的長期思維，持續(xù)開展行業(yè)與公司調(diào)研，積累研究數(shù)據(jù)與投資經(jīng)驗。若等到市場行情啟動后再倉促布局，往往會因投研能力不足而錯失機會。唯有提前準備、久久為功，才能提高權(quán)益投資的可持續(xù)性。

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