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益智
浙江大學(xué)公共政策研究院研究員浙江財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)教授、別讓博士生導(dǎo)師
遭遇大股東減持的違規(guī)上市公司股價演變并非單一模式，而是減持多種因素綜合作用的結(jié)果。其典型路徑可以概括為：“短期承壓是點關(guān)的隱常態(tài)，中期分化是口前主流，長期回歸基本面。別讓”面對洶涌的違規(guī)減持潮，理解其背后的減持市場邏輯并采取相應(yīng)的投資策略至關(guān)重要。
近期，點關(guān)的隱A股市場出現(xiàn)了較為密集的口前大股東減持現(xiàn)象，這背后是別讓市場回暖、規(guī)則調(diào)整和資本退出等多重因素的違規(guī)疊加。
截至2025年9月底，減持累計有1979家上市公司發(fā)布減持計劃，點關(guān)的隱涉及3597人次，口前預(yù)計減持金額將超過3800億元。值得注意的是，在2025年5月至7月A股市場上漲期間，減持規(guī)模占全年比例的60%以上，7月單月就有700余份減持公告，涉及400余家上市公司。減持行為呈現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)性特征。電子、醫(yī)藥生物、機械設(shè)備等明星行業(yè)是減持的“重災(zāi)區(qū)”，特別是電子行業(yè)，其減持規(guī)模占A股總減持規(guī)模的近20%。
高位減持對市場抽血的力度要遠遠大于低位減持。股價在高位時，同樣的減持比例套現(xiàn)的金額更大，對市場流動性的抽取也更明顯。同時，高位減持，尤其是控股股東或?qū)嵖厝说臏p持，容易被市場解讀為內(nèi)部人對公司當(dāng)前估值或未來前景持謹(jǐn)慎態(tài)度，可能引發(fā)跟風(fēng)拋售。信號理論認(rèn)為，在信息不對稱的市場中，掌握更多內(nèi)部信息的公司管理層和大股東，他們的行為會向外界傳遞關(guān)于公司未來前景的信號。大股東減持，最直接、最普遍的解讀是一個負面信號。
股價可能被高估是大股東減持行為的核心負面信號。大股東通常最了解公司的真實經(jīng)營狀況和未來盈利能力。當(dāng)他們選擇減持時，市場普遍解讀為：他們相信當(dāng)前股價已經(jīng)高于甚至充分反映了公司的內(nèi)在價值，即“股價被高估了”。此時套現(xiàn)能夠?qū)崿F(xiàn)利潤最大化。因此，減持公告通常會在短期內(nèi)引發(fā)股價下跌，因為外部投資者會跟隨這一“內(nèi)部人”的看空信號而拋售股票。
上市公司未來增長乏力是大股東減持行為的深層負面信號。如果大股東對公司未來的業(yè)務(wù)增長、利潤提升充滿信心，他們理應(yīng)繼續(xù)持有甚至增持股份，以分享未來的成長紅利。反之，減持可能暗示他們看到了外界未知的隱憂，如行業(yè)競爭加劇、核心技術(shù)面臨挑戰(zhàn)、未來訂單不及預(yù)期、盈利能力可能見頂?shù)取?/p>
現(xiàn)金流需求信號是對減持行為中性的解釋，特別是大股東減持部分倉位時。大股東自身也可能因為流動性需求而減持。例如：個人財富配置、償還債務(wù)、投資其他項目等。然而，在信息不對稱的情況下，市場傾向于首先相信負面解釋。即使公司發(fā)布公告稱減持是出于個人原因，投資者也會懷疑這是“煙霧彈”，其可信度取決于大股東的一貫信譽和減持的具體細節(jié)（如減持比例、方式等）。東方財富實控人沈氏家族近期的減持操作從58億元詢價轉(zhuǎn)讓獲16家機構(gòu)積極接盤，到累計超過120億元套現(xiàn)資金定向投資科創(chuàng)領(lǐng)域，再到通過股權(quán)優(yōu)化鞏固公司治理結(jié)構(gòu)，為股東平穩(wěn)減持提供了良性范本。
控制權(quán)變更是大股東清倉減持的重要形式，其影響復(fù)雜。如果控股股東大幅減持，可能導(dǎo)致公司控制權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，引發(fā)市場對公司戰(zhàn)略穩(wěn)定性、治理結(jié)構(gòu)連貫性的擔(dān)憂。但在某些情況下，如果是為了引入更有實力的戰(zhàn)略投資者，則可能被解讀為長期利好。年內(nèi)股價暴漲近1900%（截至9月25日收盤）的上緯新材是當(dāng)之無愧的“2025年最牛妖股”。停牌核查20天后，上緯新材公告稱3年內(nèi)智元創(chuàng)新不會借殼上市，隨后股價連續(xù)暴跌。在此過程中，其大小股東減持的情況是一個典型案例。原大股東SWANCOR薩摩亞為了快速出讓控制權(quán)，選擇了以相對市場價折價的7.78元（當(dāng)時約16元）進行協(xié)議轉(zhuǎn)讓。雖然總額巨大，但單價很低。小股東金風(fēng)投資則精明地利用了控制權(quán)變更引發(fā)的股價暴漲（從7月的7.78元附近最高漲至132元），在二級市場以高價分批減持，實現(xiàn)了極高的單位股本套現(xiàn)效率。停牌核查大半個月后，此前連續(xù)15個交易日漲停的大牛股天普股份宣布，公司股票于10月16日復(fù)牌，該股也涉及大股東減持導(dǎo)致的控制權(quán)變更。
圍繞著大股東減持，信息披露及其治理問題極為重要。2024年5月發(fā)布的“最嚴(yán)減持新規(guī)”（《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》）核心條款與合規(guī)要點首先是預(yù)披露義務(wù)，大股東（持股5%以上）或者特定股東通過集中競價或大宗交易減持的，必須提前15個交易日披露減持計劃；其次是減持限制，新規(guī)為控股股東和實控人設(shè)置了“紅燈”：當(dāng)公司出現(xiàn)破發(fā)、破凈、或最近三年累計分紅低于年均凈利潤30%時，不得通過二級市場減持，公司涉及重大違法等情形時，控股股東和實控人也不能減持；最重要的是全面封堵“繞道減持”，對技術(shù)性離婚、融券賣出、轉(zhuǎn)融通出借、協(xié)議轉(zhuǎn)讓后違規(guī)再減持等各類可能繞開監(jiān)管的路徑進行了全面限制。
2025年9月就有多家公司因信息披露問題收到警示函。同時，監(jiān)管也在不斷加強篩查力度。例如，針對可能通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式進行違規(guī)減持的行為，下發(fā)了具體的篩查指引。在“最嚴(yán)減持新規(guī)”下，程序合規(guī)的減持是股東的權(quán)利，市場需要理性看待。但對于各類違規(guī)減持，監(jiān)管已展現(xiàn)出“零容忍”態(tài)度，并配備了“責(zé)令購回、限制交易、行政處罰”等立體化監(jiān)管措施工具箱?，F(xiàn)在已經(jīng)不是賺“信息差”的時代，而是安全地賺“誠信差”的時代，希望在上證指數(shù)4000點關(guān)口前，“買不完，根本買不完”的狀況不要重現(xiàn)。
來源:《金融投資報》?http://jrtzb.com.cn/
(責(zé)任編輯：知識)